歡樂家椰子汁與同類知名產(chǎn)品的營收差距過大，聘請明星代言人的帶貨效果尚難預(yù)測。而僅在7成上下的產(chǎn)能利用率和超過97%的經(jīng)銷收入，也為其IPO之路埋下隱患

有“帶貨女王”之稱的楊冪迎來了新代言。4月25日，楊冪微博官宣成為歡樂家食品集團(tuán)股份有限公司(下稱歡樂家)旗下椰子汁產(chǎn)品的代言人。

而就在楊冪官宣代言前一天，證監(jiān)會公布了歡樂家的招股說明書。招股書顯示，該公司此次擬于深圳證券交易所公開發(fā)行新股不超過4100萬股，計劃將所募得4.92億元資金分別用于“年產(chǎn)13.65萬噸飲料、罐頭建設(shè)項目”“營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目”“研發(fā)檢測中心項目”和“研發(fā)檢測中心項目”，每個項目的投資金額分別為2.58億元、2.00億元、0.23億元和0.11億元。

值得注意的是，歡樂家擬將募投資金的一半用于擴(kuò)充產(chǎn)能，但其2017年至2019年(下稱報告期)罐頭產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率尚不足70%，飲料產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率更是不足40%，通過自籌資金的方式擴(kuò)建和改造生產(chǎn)基地使其償債能力明顯落后于同業(yè)。

銷售模式方面，該公司報告期內(nèi)的經(jīng)銷收入占比達(dá)到97%以上，而目前新興的電商及商超渠道收入?yún)s較低，為拓展市場而給予經(jīng)銷商的信用額度也使其應(yīng)收賬款余額較高。

明星帶貨效果未知

據(jù)了解，歡樂家2001年成立之初主營產(chǎn)品為水果、海產(chǎn)品及鵪鶉蛋罐頭，后于2014年進(jìn)入植物蛋白飲料市場，并推出椰子汁產(chǎn)品等飲料產(chǎn)品，培育出新的營收增長點。

招股書顯示，目前歡樂家的飲料產(chǎn)品收入已超過罐頭產(chǎn)品，成為支柱業(yè)務(wù)。報告期各期，該公司的主營業(yè)務(wù)收入分別為11.85億元、13.46億元和14.17億元，其中飲料產(chǎn)品的營收占比逐年提升，從2017年的55.18%上升至2019年的60.30%，而罐頭產(chǎn)品的營收占比則從2017年44.82%降至2019年的39.70%。

不過《投資時報》研究員了解到，目前國內(nèi)植物蛋白飲料市場中很多產(chǎn)品的知名度都高于歡樂家的椰子汁，如承德露露(000848.SZ)的“露露”牌杏仁露、養(yǎng)元飲品(603156.SH)的“六個核桃”、椰樹集團(tuán)有限公司的“椰樹牌”椰汁。

為了提高歡樂家椰子汁的產(chǎn)品知名度，該公司通過聘請品牌代言人的方式對產(chǎn)品進(jìn)行宣傳。招股書顯示，歡樂家報告期內(nèi)共有兩位代言人，第一位代言人趙薇的代言合同已經(jīng)到期，目前最新的代言人是楊冪，代言期限為2020年3月1日至2022年4月30日，代言費(fèi)為1700萬元。從楊冪的微博內(nèi)容來看，其代言產(chǎn)品為歡樂家的椰子汁。

明星代言對于歡樂家椰子汁銷量的拉動作用目前尚未可知，但想追趕上植物蛋白飲料市場目前已有的幾大知名產(chǎn)品，確實存在不小的難度。前述上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，承德露露的露露杏仁露產(chǎn)品2019年的營收達(dá)到22.53億元，養(yǎng)元飲品的核桃乳產(chǎn)品2019年的營收達(dá)到73.78億元，而歡樂家的椰汁產(chǎn)品2019年的營收僅為6.17億元。

歡樂家2017年—2019年主營業(yè)務(wù)收入產(chǎn)品構(gòu)成情況(萬元)

數(shù)據(jù)來源：公司招股書

不過從毛利率水平來看，歡樂家選擇楊冪代言椰子汁而非罐頭產(chǎn)品確是明智之舉。報告期內(nèi)，該公司各類產(chǎn)品中毛利率最高的就是椰子汁產(chǎn)品，各期分別為36.66%、41.97%和45.98%。這也使得該公司飲料產(chǎn)品的毛利率明顯高于罐頭產(chǎn)品，報告期各期飲料產(chǎn)品的毛利率分別為35.37%、37.63%和42.57%，而罐頭產(chǎn)品的毛利率則分別僅為27.49%、23.68%和27.63%。

招股書顯示，隨著毛利率較高的飲料產(chǎn)品的營收占比逐漸提高，歡樂家報告期內(nèi)的歸母凈利潤亦逐年增加，各期分別為0.83億元、1.61億元和2.07億元。不過該公司的凈利潤并未全部留存作為企業(yè)發(fā)展資金，其自2017年至招股書簽署之日共進(jìn)行了4次股利分配，金額分別為4500萬元、4000萬元、2000萬元和6000萬元，共計1.65億元。

雖然與很多上市前突擊分紅的公司相比，歡樂家的分紅金額并不算高，但由于該公司的家族控股權(quán)高達(dá)93.19%，其分配的現(xiàn)金股利大部分都流進(jìn)了實際控制人李興、朱文湛、李康榮的腰包，三人合計可拿到1.54億元的現(xiàn)金分紅。

產(chǎn)能閑置仍募資擴(kuò)產(chǎn)

《投資時報》研究員注意到，歡樂家旗下兩大類產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率均不高。報告期各期，該公司罐頭產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為61.56%、63.24%和51.14%，飲料產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率則更低，各期分別僅為31.24%、37.71%和33.64%。

招股書解釋稱，歡樂家的年產(chǎn)能利用率符合罐頭和飲料產(chǎn)品的生產(chǎn)銷售情況。水果罐頭產(chǎn)品具有季產(chǎn)年銷的特點，會在水果產(chǎn)季集中生產(chǎn)，因此在非水果產(chǎn)季可能存在一定的產(chǎn)能閑置;此外，罐頭和飲料產(chǎn)品的銷售旺季均在每年春節(jié)、中秋，因此該公司會在節(jié)前進(jìn)行集中生產(chǎn)備貨，為了保證銷售旺季的市場供應(yīng)，該公司以旺季的需求配置足夠產(chǎn)能。

不過，即便是生產(chǎn)旺季，歡樂家也沒有達(dá)到產(chǎn)能充分利用的程度，報告期各期罐頭產(chǎn)品的旺季產(chǎn)能利用率分別為70.10%、72.84%和81.55%，飲料產(chǎn)品的旺季產(chǎn)能利用率分別為51.73%、72.91%和69.46%。

歡樂家2017年—2019年主要產(chǎn)品產(chǎn)能、產(chǎn)量及銷量情況

數(shù)據(jù)來源：公司招股書

從歡樂家的募資用途來看，該公司仍打算繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能，擬將4.92億元募投總額中的2.58億元用于年產(chǎn)13.65萬噸飲料、罐頭建設(shè)項目，占到募資總額的52.51%。

而在尚未獲得資本市場支持時，歡樂家也在通過自籌資金的方式擴(kuò)建和改造生產(chǎn)基地。招股書顯示，該公司報告期各期購置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金分別達(dá)到2.73億元、1.93億元和0.76億元，主要用于建設(shè)PET無菌冷灌生產(chǎn)線、改造罐頭生產(chǎn)車間、購置歡樂家大廈(28、29、31、32層)等項目。較高的投資活動現(xiàn)金流出導(dǎo)致其報告期內(nèi)的投資活動現(xiàn)金凈流量均為負(fù)值，各期分別為-2.75億元、-1.25億元和-1.34億元。

由于歡樂家的直接融資渠道有限，因此以上擴(kuò)建改造項目主要通過銀行借款進(jìn)行融資，報告期各期末的短期借款金額分別達(dá)到1.64億元、1.48億萬元和1.61億元。這也導(dǎo)致該公司的償債能力落后于同業(yè)水平，報告期各期的流動比率分別為0.61、0.63和0.72，速動比率分別為0.30、0.31和0.43，資產(chǎn)負(fù)債率(合并)分別為73.45%、66.45%和56.14%，而同行業(yè)四家可比上市公司2017年和2018年的流動比率分別達(dá)到2.21和2.43，速動比率分別達(dá)到1.76和1.91，資產(chǎn)負(fù)債率分別僅為44.12%和43.66%。

單一經(jīng)銷模式存弊端

招股書顯示，歡樂家報告期內(nèi)采用經(jīng)銷為主、直營和代銷為輔的銷售模式，各期的經(jīng)銷收入分別達(dá)到11.70億元、13.30億元和13.89億元，在主營業(yè)務(wù)收入中的占比均在97%以上。

具體來看，經(jīng)銷模式下，該公司與經(jīng)銷商之間的交易為買斷式銷售，經(jīng)銷商通過分銷商和零售終端網(wǎng)點將產(chǎn)品最終銷售給個人消費(fèi)者;直營模式下，該公司通過在京東、天貓平臺上開設(shè)官方旗艦店進(jìn)行產(chǎn)品銷售;代銷模式下，該公司通過京東自營等渠道進(jìn)行產(chǎn)品銷售。

然而，我國食品行業(yè)的銷售渠道已從傳統(tǒng)的批發(fā)、零售為主，逐步向大型商超、電商等新興渠道轉(zhuǎn)型，但該公司銷售產(chǎn)品的終端網(wǎng)點仍主要集中在經(jīng)銷模式的流通渠道，而客單價(顧客平均購買商品的金額)較高的餐飲、商超等售點相對較少，通過電商直營平臺進(jìn)行產(chǎn)品銷售的收入也較低。歡樂家在招股書中表示，其在未來經(jīng)營中仍將保持以經(jīng)銷模式為主的銷售模式。

歡樂家2017年—2019年主營業(yè)務(wù)收入中各銷售模式的銷售情況(萬元)

數(shù)據(jù)來源：公司招股書

歡樂家經(jīng)銷模式下的結(jié)算政策一般為先款后貨，但為了拓展市場、緩解經(jīng)銷商階段性的資金壓力，該公司給予部分經(jīng)銷商一定的信用額度，導(dǎo)致報告期內(nèi)的應(yīng)收賬款較高，各期余額分別為1.77億元、1.23億元和0.86億元。雖然歡樂家加大了催收力度，應(yīng)收賬款呈下降趨勢，但該公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率與同行業(yè)上市公司相比仍有較大的差異，報告期各期分別為7.45、9.76和14.41，而四家可比公司2017年和2018年的均值則分別達(dá)到289.74和2567.18。

業(yè)內(nèi)人士表示，由于經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)較為龐雜，并且存在銷售摻水的可能性，因此以經(jīng)銷為主的銷售模式會得到證監(jiān)會的重點關(guān)注，對于經(jīng)銷商的規(guī)范性、經(jīng)銷商的管理制度、經(jīng)銷網(wǎng)點的分布和增減情況、銷售價格與銷售額情況等多方面的核查和披露都尤為重視。但《投資時報》研究員查閱歡樂家招股書后發(fā)現(xiàn)，該公司在上述方面的敘述并不詳盡。

劉晶

《投資時報》研究員