1996年開始，一句“農(nóng)夫山泉有點(diǎn)甜”，讓國人了解了包裝飲用水市場。隨著農(nóng)夫山泉市場教育的深入，“農(nóng)夫山泉有點(diǎn)甜”也成了一代人的回憶。其后，“我們不生產(chǎn)水，我們只是大自然的搬運(yùn)工”的創(chuàng)意廣告與新的包裝設(shè)計(jì)幫農(nóng)夫山泉擺脫了老舊的品牌形象，給其帶去了新的活力。

到2019年，在廣告與渠道的支持下，農(nóng)夫山泉的包裝飲用水國內(nèi)的市場占有率已達(dá)20.9%，排名第一。其茶飲、功能飲料、果汁飲料的市場占有率也排名靠前。農(nóng)夫山泉在鐘睒睒的帶領(lǐng)下，將企業(yè)的年收入做到了240億元，凈利潤達(dá)49.57億元。

與農(nóng)夫山泉順利發(fā)展的業(yè)務(wù)不同，農(nóng)夫山泉的上市之路卻格外坎坷。2008年與中信證券簽署上市輔導(dǎo)協(xié)議，2018年末終止上市輔導(dǎo)，2020年初在香港提交招股書。A股渡劫十?dāng)?shù)年的農(nóng)夫山泉終未能修成正果，只得去海外求取“真經(jīng)”。

跨越十?dāng)?shù)年的上市愿景

其實(shí)，有點(diǎn)甜的農(nóng)夫山泉早就有上市的期望。

2001年成立僅數(shù)年的農(nóng)夫山泉就完成了股份制改革，并引入了海南博創(chuàng)與上海新炬等機(jī)構(gòu)股東。浙江證監(jiān)局網(wǎng)站2003年掛出的《上海證券報(bào)》發(fā)布的一篇題為“從源頭上把好市場準(zhǔn)入關(guān)”的文章中也提及了農(nóng)夫山泉，文中表述稱“深入調(diào)研，嚴(yán)把證券市場準(zhǔn)入質(zhì)量關(guān)。一年多來，杭州特派辦克服人手少，任務(wù)重的困難，先后到農(nóng)夫山泉等40多家擬上市公司中進(jìn)行現(xiàn)場檢查，實(shí)地調(diào)研改制輔導(dǎo)情況。”這說明，早在2003年農(nóng)夫山泉就已在當(dāng)?shù)刈C監(jiān)局登記，擬申報(bào)IPO。

2008年沉寂數(shù)年后，農(nóng)夫山泉的上市之路終于了有新進(jìn)展。當(dāng)年5月農(nóng)夫山泉與中信證券簽署了上市輔導(dǎo)協(xié)議，從此開啟了長達(dá)10年的上市輔導(dǎo)之路。2018年12月29日，在接受中信證券長達(dá)28期的上市輔導(dǎo)后，農(nóng)夫山泉終止了與中信證券的上市輔導(dǎo)協(xié)議。從此，農(nóng)夫山泉結(jié)束了耗時(shí)10年的A股上市輔導(dǎo)之路，最終放棄了A股上市的計(jì)劃。

10年輔導(dǎo)未能成功上市，2001年引入的機(jī)構(gòu)股東相繼退出，農(nóng)夫山泉的上市之路頗為坎坷。投行人士也表示，輔導(dǎo)10年還不能提交招股書，在A股市場很少見，其中緣由，可能只有少數(shù)人才知道。針對農(nóng)夫山泉輔導(dǎo)10年最終放棄A股申報(bào)而選擇港股上市，《投資者網(wǎng)》也咨詢了農(nóng)夫山泉方意見，不過對方未予回復(fù)。

上市前夕大筆分紅

苦修10年最終選擇海外“求經(jīng)”的農(nóng)夫山泉又有怎樣的考量呢?

2019年，在與中信證券終止上市輔導(dǎo)協(xié)議后，農(nóng)夫山泉進(jìn)行了最近幾年來最大一筆的分紅。當(dāng)年，農(nóng)夫山泉分配了95.98億元的利潤，而2017年、2018年農(nóng)夫山泉的分紅額僅為3.67億元，農(nóng)夫山泉2019年的分紅金額是此前年份的26倍之多。此外，在2020年農(nóng)夫山泉還擬分紅9億元，其中1.8億元為現(xiàn)金分紅，剩下的7.2億元是股份分紅。截至2019年底，農(nóng)夫山泉的可分配利潤為75億元，2019年當(dāng)年，農(nóng)夫山泉就分配了可分配利潤的56.14%。

與上市前巨額分紅不同，此次港股上市，農(nóng)夫山泉的募資金額是不超過10億美元，換算成人民幣的話，募資金額將在70億元左右，遠(yuǎn)低于農(nóng)夫山泉最近幾年的分紅金額。

農(nóng)夫山泉真的不缺錢嗎?

2017年-2019年農(nóng)夫山泉的流動(dòng)比率分別為1.32、1.43以及0.59，其速動(dòng)比率分別為1.04、1.13以及0.35。雖然從負(fù)債結(jié)構(gòu)來看，農(nóng)夫山泉的主要負(fù)債是應(yīng)付款與合約負(fù)債(預(yù)收款)，但在2019年農(nóng)夫山泉大額分紅后，其流動(dòng)性指標(biāo)出現(xiàn)了大幅下降。

此外，在2019年大額分紅后，農(nóng)夫山泉的結(jié)構(gòu)性存款由2018年的36億元減少到2019年的2億元，而到2020年一季度，農(nóng)夫山泉的結(jié)構(gòu)性存款已經(jīng)為0。在結(jié)構(gòu)性存款大幅下降的同時(shí)，農(nóng)夫山泉的有息負(fù)債卻驟增，由2018年的0，增加到2019年的10億元，再到2020年一季度的22.5億元。在結(jié)構(gòu)性存款與有息負(fù)債的一減一增之間，農(nóng)夫山泉的財(cái)務(wù)成本大幅上漲。

數(shù)據(jù)來源：招股書

值得一提的是，2019年農(nóng)夫山泉的10億元有息負(fù)債中，有5.4億元的借款是農(nóng)夫山泉大股東養(yǎng)生堂做擔(dān)保;在2020年一季度的22.5億元有息負(fù)債中，有2.4億元的擔(dān)保人是養(yǎng)生堂。境內(nèi)為公司提供借款擔(dān)保，境外上市融資，養(yǎng)生堂存在將境內(nèi)資金置換成境外資金的操作空間。

雖然投行內(nèi)人士表示，上市前分紅在市場上很常見，但在巨額分紅后，農(nóng)夫山泉流動(dòng)性收緊、有息負(fù)債驟增，這對公司來算無疑不是件好事。

疫情下高估值或難實(shí)現(xiàn)

2020年爆發(fā)的COVID-19疫情無疑給快消品行業(yè)帶去了較大沖擊。農(nóng)夫山泉國內(nèi)主要的競爭對手哇哈哈的掌門人宗慶后就公開表示，2020年2月哇哈哈虧損逾1億元，公司在積極布局電商渠道以幫助公司脫困。農(nóng)夫山泉在招股書中，也表達(dá)了疫情對公司業(yè)績影響的擔(dān)憂。

其實(shí)，疫情對農(nóng)夫山泉的影響早已顯現(xiàn)，與2018年、2019年相比，2020年一季度農(nóng)夫山泉的合約負(fù)債(預(yù)收款)大幅減少，由2019年的20.78億元減少到2020年一季度的15.76億元，減少了近四分之一。雖然，隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇，農(nóng)夫山泉的營收會(huì)快速恢復(fù)，但2020年一季度失去的消費(fèi)份額卻難以挽回，農(nóng)夫山泉2020年的利潤多少會(huì)有所減少，這無疑會(huì)影響到農(nóng)夫山泉上市時(shí)的估值。

與A股資金喜好消費(fèi)股不同，三月份以來，港股快消品企業(yè)的股價(jià)走勢比較低迷?？祹煾悼毓?00322.HK)目前股價(jià)較三月份最高值時(shí)下跌了近5%，自三月份中旬以來康師傅控股股價(jià)最高時(shí)下跌了近20%;快消品的另一巨頭統(tǒng)一企業(yè)中國(00220.HK)的股價(jià)走勢也基本相同。

值得一提的是，此前與農(nóng)夫山泉一樣備受市場關(guān)注的快消品巨頭百威亞太(01876.HK)上市僅一個(gè)月后股價(jià)就跌破發(fā)行價(jià)，截至日前百威亞太股價(jià)較發(fā)行價(jià)已跌去了近20%，市值減少了近700億港元。低迷的消費(fèi)股行業(yè)，無疑會(huì)對農(nóng)夫山泉的發(fā)行報(bào)價(jià)產(chǎn)生不利影響。

巨額分紅后有息負(fù)債驟增，流動(dòng)性指標(biāo)惡化，在COVID-19疫情后新的市場環(huán)境中，被分走百億元現(xiàn)金的農(nóng)夫山泉比手握巨額貨幣、嘗試多元化的哇哈哈能做的選擇就要少很多了。(思維財(cái)經(jīng)出品)