還沉浸在55.78億元的巨額募集資金的喜悅中，禾邁股份（688032.SH）的管理層，就碰到了超募資金如何使用的難題。禾邁股份采取的解決辦法，是用其中的45億元做“現(xiàn)金管理”。這引發(fā)了市場(chǎng)各方質(zhì)疑，尤其是其主要產(chǎn)品市場(chǎng)份額不足1%，卻沒(méi)有用超募資金加大擴(kuò)產(chǎn)力度。

業(yè)內(nèi)如何看待IPO資金超募的問(wèn)題？第一財(cái)經(jīng)記者采訪的保薦代表人認(rèn)為，注冊(cè)制的背景下，發(fā)行價(jià)已經(jīng)市場(chǎng)化，但發(fā)行節(jié)奏和發(fā)行比例，卻沒(méi)有全面市場(chǎng)化，巨額超募并不罕見(jiàn)。

IPO超募的情況，已經(jīng)存在多年，并引起了廣泛討論。此前，海普瑞（002399.SZ）、華銳風(fēng)電（601558.SH）、龐大集團(tuán)（601258.SH）、國(guó)民技術(shù)（300077.SZ）等公司，上市時(shí)都存在巨額超募。但不同的是，這些公司上市前就已是行業(yè)龍頭，IPO當(dāng)年就把超募資金主要投向主業(yè)，但上市后股價(jià)表現(xiàn)仍不并不理想。

而2021年下半年以來(lái)，不少上市公司都選擇將部分閑置超募資金用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。這其中有的是暫時(shí)補(bǔ)充，需要限時(shí)歸還；有的則是永久補(bǔ)充。

45億募資“理財(cái)”

禾邁股份12月20日披露，在不影響募投項(xiàng)目實(shí)施、資金安全的前提下，公司及子公司擬使用最高不超過(guò)45億元的暫時(shí)閑置募集資金進(jìn)行現(xiàn) 金管理，用于購(gòu)買(mǎi)保本理財(cái)、結(jié)構(gòu)性存款、通知存款等理財(cái)產(chǎn)品，使用期限不超過(guò)12個(gè)月。在前述額度及期限范圍內(nèi)，公司可以循環(huán)滾動(dòng)使用。

宣布對(duì)超募資金進(jìn)行現(xiàn)金管理的當(dāng)天，禾邁股份才剛剛上市一天。當(dāng)天，該公司正式登陸科創(chuàng)板，并 557.80元/股定價(jià)，發(fā)行1000 萬(wàn)股新股，募集資金55.78億元，成為A股新股發(fā)行價(jià)“第一貴”.

禾邁股份主要從事光伏逆變器等電力變換設(shè)備和電氣成套設(shè)備及相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、制造與銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，保薦人為中信證券（600030.SH）。本次禾邁股份發(fā)行價(jià)能創(chuàng)下A股新高，并非因?yàn)槟纪俄?xiàng)目需要大量資金，而是公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量1000萬(wàn)股占發(fā)行后總股本25%，募資金額高達(dá)55.78億元。

557.80元/股的發(fā)行價(jià),不僅刷新了A股新股定價(jià)新高，也使得其融資額，比原計(jì)劃驟增10倍有余，超募金額約達(dá)50億元。招股書(shū)顯示，公司計(jì)劃募集資金總額不超過(guò)5.58億元，用于包括制造基地建設(shè)項(xiàng)目（約2.58億元）、儲(chǔ)能逆變器產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目（8877.1萬(wàn)元）、智能成套電氣設(shè)備升級(jí)建設(shè)項(xiàng)目7159.07萬(wàn)元及補(bǔ)充流動(dòng)資金（1.4億元）。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，由于股本較小，必須滿足上市時(shí)公開(kāi)發(fā)行比例要求，加上定價(jià)高等因素，共同造成了禾邁股份超募資金規(guī)模巨大的因素。

根據(jù)《證券法》及《公司法》相關(guān)規(guī)定，股份有限公司申請(qǐng)股票上市，應(yīng)滿足“公開(kāi)發(fā)行的股份達(dá)到公司股份總數(shù)的25%以上；公司股本總額超過(guò)人民幣4億元的，公開(kāi)發(fā)行股份的比例為10%以上。上市前，禾邁股份總股本為4000萬(wàn)股。IPO發(fā)行的1000萬(wàn)股，在發(fā)行后總股本中所占比例為25%。

“計(jì)劃募投，是我現(xiàn)在需要多少錢(qián)。發(fā)行實(shí)際募資，是公司25%股票值多少錢(qián)。”投行人士王驥躍表示，超募的根本原因是發(fā)行價(jià)格市場(chǎng)化了，但發(fā)行規(guī)模有最低限制，發(fā)行人并不能根據(jù)自己需要的規(guī)模來(lái)發(fā)行適當(dāng)?shù)墓煞輸?shù)量，從而導(dǎo)致了超發(fā)股份，出現(xiàn)了超募資金。另外，進(jìn)一步加速新股供應(yīng)的話也可以壓低發(fā)行價(jià)。

深圳某保薦代表人向第一財(cái)經(jīng)記者表示，目前注冊(cè)制的實(shí)施背景下發(fā)行價(jià)已經(jīng)放開(kāi)，但節(jié)奏上和發(fā)行比例并沒(méi)有完全放開(kāi)，使得超募的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，可以考慮在發(fā)行占總股本比例在一定范圍內(nèi)波動(dòng)，比如25%上下有一定的選擇空間，作為企業(yè)來(lái)說(shuō)也要考慮上市后實(shí)際控制人持股比例的控制權(quán)，以及流通股本比例的問(wèn)題。

補(bǔ)流、收購(gòu)是超募資金使用主流

記者梳理發(fā)現(xiàn)，不少上市公司都選擇將部分閑置超募資金，用于補(bǔ)充公司流動(dòng)資金，以及增資、收購(gòu)、開(kāi)發(fā)項(xiàng)目等。

相較而言，選擇永久補(bǔ)充的公司居多。僅今年下半年，就有包括盟升電子、艾為電子、匠心家居、復(fù)旦微電、本川智能、安聯(lián)銳視等在內(nèi)的多家上市公司，使用部分超募資金永久補(bǔ)充流動(dòng)資金。但不少公司12個(gè)月內(nèi)使用超募資金永久補(bǔ)充流動(dòng)資金的金額，累計(jì)不超過(guò)超募資金總額的30%。

公開(kāi)信息還顯示，天陽(yáng)科技等公司，選擇將超募資金暫時(shí)用于補(bǔ)充流動(dòng)資金的，期限也是自股東大會(huì)審議通過(guò)之日起12個(gè)月內(nèi)，到期要將歸還至超募資金專(zhuān)戶。

而用于業(yè)務(wù)發(fā)展、收購(gòu)，也是部分公司使用超募資金時(shí)的選擇。比如，迪威爾在使用部分超募資金永久補(bǔ)充流動(dòng)資金的基礎(chǔ)上，還將使用超募資金，投資建設(shè)深海油氣開(kāi)發(fā)水下生產(chǎn)系統(tǒng)關(guān)鍵部件制造項(xiàng)目。

而愛(ài)美克則在今年7月披露，將使用部分超募資金，增資暨收購(gòu)韓國(guó)Huons BioPharma Co., Ltd.部分股權(quán)。開(kāi)普云則是將超募資金用于收購(gòu)并增資北京天易數(shù)聚科技有限公司，該次交易合計(jì)所需資金為2.34億元，其中擬使用超募資金2.14億元，公司自有資金2000萬(wàn)元。

主要產(chǎn)品市場(chǎng)份額不足1%，為何不投主業(yè)

對(duì)于以巨額超募資金進(jìn)行現(xiàn)金管理，中信證券在核查意見(jiàn)中表示：不存在變相改變募集資金使用用途的情況，不會(huì)影響公司募集資金投資計(jì)劃的正常實(shí)施。“為提高募集資金使用效率，合理利用閑置募集資金，在保證不影響公司募集資金投資項(xiàng)目正常實(shí)施、不影響公司正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)以及確保募集資金安全的前提下，公司擬利用暫時(shí)閑置募集資金進(jìn)行現(xiàn)金管理，提高資金使用效率，增加公司現(xiàn)金資產(chǎn)收益，保障公司股東的利益。”

但公開(kāi)信息顯示，禾邁股份的主要產(chǎn)品，市場(chǎng)份額都不足1%。為何超募資金沒(méi)有計(jì)劃用來(lái)加大項(xiàng)目的投資力度來(lái)擴(kuò)充產(chǎn)能增加份額？對(duì)此，禾邁科技和中信證券都并未詳細(xì)解釋。

招股書(shū)稱(chēng)，光伏逆變器市場(chǎng)方面，根據(jù)Maximize Market Research對(duì)微型逆變器市場(chǎng)規(guī)模的研究，美國(guó)上市公司Enphase（禾邁股份同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手）在微型逆變器領(lǐng)域的全球市場(chǎng)占有率約為20-25%，禾邁股份市場(chǎng)占有率約為1%；根據(jù)Wood Mackenzie對(duì)全球所有逆變器（包括微型逆變器、組串式逆變器、集中式逆變器）出貨量（以功率為單位）的統(tǒng)計(jì)，陽(yáng)光電源（300274.SZ）出貨量占2019全球出貨量比例約為10-15%，上能電氣（300827.SZ）、錦浪科技出貨量比例約為5%，固德威（688390.SH）出貨量比例約為3%，禾邁股份模塊化逆變器出貨量比例小于1%。電氣成套設(shè)備市場(chǎng)方面，僅考慮A股電氣設(shè)備行業(yè)上市公司，其2020年度總計(jì)收入已超過(guò)1萬(wàn)億元，禾邁股份的國(guó)內(nèi)總體市場(chǎng)占有率不足1%。此外，根
據(jù)可比公司官方網(wǎng)站，白云電器（603861.SH）、長(zhǎng)城電工（600192.SH）電氣成套設(shè)備的最高電壓等級(jí)為252kV，禾邁股份則為40-50kV。“公司在電壓等級(jí)較高的成套設(shè)備細(xì)分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中存在一定劣勢(shì)。”禾邁股份稱(chēng)。

上述禾邁股份列舉的多家A股競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，市場(chǎng)份額都遠(yuǎn)高于禾邁股份，不過(guò)這些對(duì)手的市盈率都在100倍到200倍之間，而禾邁股份發(fā)行市盈率為226倍，比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都要更高一些。

超募投入主業(yè)不一定更好？

過(guò)去A股典型的超募案例，包括海普瑞、華銳風(fēng)電、龐大集團(tuán)、國(guó)民技術(shù)等，上市后都表現(xiàn)不佳，個(gè)別公司甚至已經(jīng)退市。

超募規(guī)模余禾邁股份相近的，是2010年5月6日上市的海普瑞，當(dāng)時(shí)募集資金總量為59.35億元。扣除發(fā)行費(fèi)用后，募資凈額為57.168億元，超額募集資金總量為48.52億元。

上市后海普瑞董事長(zhǎng)李鋰不斷強(qiáng)調(diào)：“資金將用在主業(yè)上”，時(shí)任董事會(huì)秘書(shū)步海華則稱(chēng)：當(dāng)初制定流動(dòng)資金資金計(jì)劃時(shí)，是按照2007年原料價(jià)格確定的，隨著原料價(jià)格飆漲，流動(dòng)資金需求量更大。

然而上市三年后，因?yàn)闃I(yè)績(jī)不如預(yù)期等原因，海普瑞一度較高點(diǎn)大跌超過(guò)80%。目前最新收盤(pán)的16.54元，也跟11年前上市后高峰的56元相距甚遠(yuǎn)。

而2011年1月上市的華銳風(fēng)電，原計(jì)劃募資34.47億元，但實(shí)際募資94.59億元，約60億元的超募金額，超過(guò)了如今的禾邁股份，是當(dāng)時(shí)不折不扣的“超募王”。上市前，華銳風(fēng)電現(xiàn)金流已經(jīng)吃緊。2011年上半年末，起經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~從上年同期的-7.33億元，跌至-40.86億元。上市僅僅3個(gè)月后，華銳風(fēng)電就公告將超募資金中的58.7億元用于永久補(bǔ)充流動(dòng)資金。同年10月12日，該公司發(fā)行了55億元的公司債。

雖然發(fā)行價(jià)、超募資金雙高，但華銳風(fēng)電的風(fēng)光非常短暫，上市首日就遇破發(fā)，此后股價(jià)更是每況愈下，首發(fā)日最高價(jià)88.80元/股，成為了上市后的歷史最高價(jià)。受風(fēng)電行業(yè)政策影響，2007年至2010年，營(yíng)收和凈利潤(rùn)增幅都接近10倍的華銳風(fēng)電，上市后業(yè)績(jī)很快“暴雷，2012至2019年，凈利潤(rùn)累計(jì)虧損額超百億元。

2020年3月16日至2020年4月13日，華銳風(fēng)電股票因連續(xù)20個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)均低于股票面值，觸及終止上市條件。自此，曾經(jīng)的風(fēng)電巨無(wú)霸+超募王，就此告別了A股市場(chǎng)。

對(duì)禾邁股份來(lái)說(shuō)，“45億元做現(xiàn)金管理，這種暫時(shí)‘不折騰’的辦法或許是一種無(wú)奈，”上述深圳保薦代表人向第一財(cái)經(jīng)記者表示，如果超募資金規(guī)模較大，主業(yè)可能不好過(guò)分?jǐn)U張，有些公司投入5億元左右的投入產(chǎn)出比最好，如果一定要把募集的50億元資金都往一個(gè)行業(yè)來(lái)投資，產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)炜赡軙?huì)使得產(chǎn)品售價(jià)大跌，最終傷及上市公司基本面。