本報(bào)告導(dǎo)讀

A股虎年啟幕在即，節(jié)前負(fù)面因素已在逐步弱化，市場(chǎng)將隨著積極因素的上修逐漸回溫，開(kāi)年積極加倉(cāng)。結(jié)構(gòu)配置上，沿低估值方向，把握消費(fèi)與基建鏈機(jī)會(huì)。

摘要

大勢(shì)研判：春回大地，開(kāi)年漸暖。A股虎年啟幕在即，我們認(rèn)為節(jié)前負(fù)面因素已在逐步弱化，市場(chǎng)將隨著積極因素的上修逐漸回溫，開(kāi)年積極加倉(cāng)。1)站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，節(jié)前的負(fù)面因素已顯著弱化。節(jié)前美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期持續(xù)加碼，全球權(quán)益市場(chǎng)出現(xiàn)持續(xù)調(diào)整。但春節(jié)期間，隨著流動(dòng)性預(yù)期負(fù)面影響的消化美股企穩(wěn)回升，本周四美股的調(diào)整亦主要源于權(quán)重股業(yè)績(jī)拖累而非流動(dòng)性預(yù)期變化。同時(shí)考慮到節(jié)前A股已對(duì)流動(dòng)性預(yù)期變化逐步定價(jià)，未來(lái)海外流動(dòng)性預(yù)期的負(fù)面影響邊際上將持續(xù)弱化。此外風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，海外俄烏地緣沖突緩解，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)亦將逐步落地，分母端負(fù)面因素正顯著弱化。2)積極因素將逐步向上修正。1月地方兩會(huì)相繼召開(kāi)，穩(wěn)增長(zhǎng)訴求強(qiáng)烈，其中多地政府上調(diào)2022年固定資產(chǎn)投資目標(biāo)增速，基建與制造業(yè)將成為重要抓手。隨著3月全國(guó)兩會(huì)的臨近，穩(wěn)增長(zhǎng)政策將加速推進(jìn)與發(fā)力。3)此外從日歷效應(yīng)來(lái)看，亦能觀察到歷年春節(jié)后市場(chǎng)的表現(xiàn)要明顯好于春節(jié)前。綜合來(lái)看，春節(jié)后市場(chǎng)有望逐步回溫，開(kāi)年積極加倉(cāng)。

美股企穩(wěn)回升，加息沖擊階段性釋緩，但流動(dòng)性收緊之路上科技成長(zhǎng)波動(dòng)放大。春節(jié)期間美股企穩(wěn)回升，本周道瓊斯工業(yè)、標(biāo)普500與納斯達(dá)克指數(shù)分別上漲1.89%、1.55%與1.05%。1)從美股整體表現(xiàn)來(lái)看，市場(chǎng)的逐步回暖體現(xiàn)投資者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息的擔(dān)憂情緒階段性釋緩。往后看，盡管3月美聯(lián)儲(chǔ)加息50BP概率進(jìn)一步抬升，且全球主要央行均加快收緊步伐，2月3日英國(guó)央行宣布加息25BP，但流動(dòng)性預(yù)期對(duì)中美權(quán)益市場(chǎng)負(fù)面沖擊的尖峰時(shí)刻均正在逐步過(guò)去。2)從美股結(jié)構(gòu)來(lái)看，近期科技股波動(dòng)較大、分化明顯，周四Meta業(yè)績(jī)不及預(yù)期下跌26.39%，但亞馬遜、Snap在強(qiáng)勁業(yè)績(jī)催化下大幅上漲。反映出在流動(dòng)性預(yù)期持續(xù)收緊的環(huán)境中，科技成長(zhǎng)風(fēng)格波動(dòng)放大，且市場(chǎng)對(duì)其分子端的要求也加更為苛刻。映射A股，2022年流動(dòng)性的考驗(yàn)也將是市場(chǎng)的必經(jīng)之路，這也為當(dāng)前的結(jié)構(gòu)配置指明了方向。

結(jié)構(gòu)配置：重視盈利反轉(zhuǎn)與邊際改善方向，核心沿低估值發(fā)力。回歸起點(diǎn)，當(dāng)前在投資者面前重新出現(xiàn)了兩條路。一方面，賽道型公司在經(jīng)歷了持續(xù)調(diào)整后，性價(jià)比逐步抬升。另一方面，穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期升溫下，消費(fèi)與基建等低估值方向的配置價(jià)值抬升。我們認(rèn)為，2022年A股的流動(dòng)性考驗(yàn)未完，這使得估值端不具備全面抬升的基礎(chǔ)，故更應(yīng)聚焦具備估值修復(fù)的方向。而基本面的正反饋機(jī)制將進(jìn)一步?jīng)Q定估值修復(fù)的斜率，重視盈利反轉(zhuǎn)或邊際改善的方向。當(dāng)前以消費(fèi)與基建鏈為核心的低估值板塊具備上述優(yōu)勢(shì)，往后看市場(chǎng)仍將水往低處流，風(fēng)格加速向低估值風(fēng)格切換。而賽道型公司的機(jī)會(huì)還需等待風(fēng)險(xiǎn)偏好的回暖。

行業(yè)配置：把握消費(fèi)與基建。行業(yè)配置上，按照穩(wěn)增長(zhǎng)的發(fā)力先后順序、盈利的邊際改善程度，推薦：1)消費(fèi)：加速邁出預(yù)期底部，推薦業(yè)績(jī)有支撐且負(fù)面預(yù)期淡化的生豬、家電、家具以及社服/旅游、白酒等方向；2)基建：基建投資改善，助力“興基建”未來(lái)超預(yù)期，推薦建材、建筑、電力運(yùn)營(yíng)等方向；3)金融：券商、銀行；4)消費(fèi)電子。

春回大地，開(kāi)年漸暖

大勢(shì)研判：春回大地，開(kāi)年漸暖。A股虎年啟幕在即，我們認(rèn)為節(jié)前負(fù)面因素已在逐步弱化，市場(chǎng)將隨著積極因素的上修逐漸回溫，開(kāi)年積極加倉(cāng)。1)站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，節(jié)前的負(fù)面因素已顯著弱化。節(jié)前美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期持續(xù)加碼，全球權(quán)益市場(chǎng)出現(xiàn)持續(xù)調(diào)整。但春節(jié)期間，隨著流動(dòng)性預(yù)期負(fù)面影響的消化美股企穩(wěn)回升，本周四美股的調(diào)整亦主要源于權(quán)重股業(yè)績(jī)拖累而非流動(dòng)性預(yù)期變化。同時(shí)考慮到節(jié)前A股已對(duì)流動(dòng)性預(yù)期變化逐步定價(jià)，未來(lái)海外流動(dòng)性預(yù)期的負(fù)面影響邊際上將持續(xù)弱化。此外風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，海外俄烏地緣沖突緩解，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)亦將逐步落地，分母端負(fù)面因素正顯著弱化。2)積極因素將逐步向上修正。1月地方兩會(huì)相繼召開(kāi)，穩(wěn)增長(zhǎng)訴求強(qiáng)烈，其中多地政府上調(diào)2022年固定資產(chǎn)投資目標(biāo)增速，基建與制造業(yè)將成為重要抓手。隨著3月全國(guó)兩會(huì)的臨近，穩(wěn)增長(zhǎng)政策將加速推進(jìn)與發(fā)力。3)此外從日歷效應(yīng)來(lái)看，亦能觀察到歷年春節(jié)后市場(chǎng)的表現(xiàn)要明顯好于春節(jié)前。綜合來(lái)看，春節(jié)后市場(chǎng)有望逐步回溫，開(kāi)年積極加倉(cāng)。

美股企穩(wěn)回升，流動(dòng)性沖擊階段性釋緩

美股企穩(wěn)回升，加息沖擊階段性釋緩，但流動(dòng)性收緊之路上科技成長(zhǎng)波動(dòng)放大。春節(jié)期間美股企穩(wěn)回升，本周道瓊斯工業(yè)、標(biāo)普500與納斯達(dá)克指數(shù)分別上漲1.89%、1.55%與1.05%。1)從美股整體表現(xiàn)來(lái)看，市場(chǎng)的逐步回暖體現(xiàn)投資者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息的擔(dān)憂情緒階段性釋緩。往后看，盡管3月美聯(lián)儲(chǔ)加息50BP概率進(jìn)一步抬升，且全球主要央行均加快收緊步伐，2月3日英國(guó)央行宣布加息25BP，但流動(dòng)性預(yù)期對(duì)中美權(quán)益市場(chǎng)負(fù)面沖擊的尖峰時(shí)刻均正在逐步過(guò)去。2)從美股結(jié)構(gòu)來(lái)看，近期科技股波動(dòng)較大、分化明顯，周四Meta業(yè)績(jī)不及預(yù)期下跌26.39%，但亞馬遜、Snap在強(qiáng)勁業(yè)績(jī)催化下大幅上漲。反映出在流動(dòng)性預(yù)期持續(xù)收緊的環(huán)境中，科技成長(zhǎng)風(fēng)格波動(dòng)放大，且市場(chǎng)對(duì)其分子端的要求也加更為苛刻。映射A股，2022年流動(dòng)性的考驗(yàn)也將是市場(chǎng)的必經(jīng)之路，這也為當(dāng)前的結(jié)構(gòu)配置指明了方向。

重視盈利反轉(zhuǎn)與邊際改善方向，核心沿低估值發(fā)力

結(jié)構(gòu)配置：重視盈利反轉(zhuǎn)與邊際改善方向，核心沿低估值發(fā)力。回歸起點(diǎn)，當(dāng)前在投資者面前重新出現(xiàn)了兩條路。一方面，賽道型公司在經(jīng)歷了持續(xù)調(diào)整后，性價(jià)比逐步抬升。另一方面，穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期升溫下，消費(fèi)與基建等低估值方向的配置價(jià)值抬升。我們認(rèn)為，2022年A股的流動(dòng)性考驗(yàn)未完，這使得估值端不具備全面抬升的基礎(chǔ)，故更應(yīng)聚焦具備估值修復(fù)的方向。而基本面的正反饋機(jī)制將進(jìn)一步?jīng)Q定估值修復(fù)的斜率，重視盈利反轉(zhuǎn)或邊際改善的方向。當(dāng)前以消費(fèi)與基建鏈為核心的低估值板塊具備上述優(yōu)勢(shì)，往后看市場(chǎng)仍將水往低處流，風(fēng)格加速向低估值風(fēng)格切換。而賽道型公司的機(jī)會(huì)還需要等待風(fēng)險(xiǎn)偏好的回暖。

行業(yè)配置：把握消費(fèi)與基建

行業(yè)配置：把握消費(fèi)與基建。行業(yè)配置上，按照穩(wěn)增長(zhǎng)的發(fā)力先后順序、盈利的邊際改善程度，推薦：1)消費(fèi)：加速邁出預(yù)期底部，推薦業(yè)績(jī)有支撐且負(fù)面預(yù)期淡化的生豬(溫氏股份)、家電、家具以及社服/旅游、白酒等方向；2)基建：基建投資改善，助力“興基建”未來(lái)超預(yù)期，推薦建材、建筑、電力運(yùn)營(yíng)等方向；3)金融：券商(中信證券)、銀行(寧波銀行)；4)消費(fèi)電子(立訊精密/歌爾股份)。

春節(jié)期間海內(nèi)外大事速覽

5.1 海外市場(chǎng)：美股先上后下，港股虎年首日大漲

春節(jié)期間美股市場(chǎng)先上后下。1月31日至2月2日，蘋果、微軟季度業(yè)績(jī)強(qiáng)勁，美股科技板塊大漲，熱門中概股行情亦多數(shù)上行。但2月3日Facebook母公司Meta股價(jià)因財(cái)報(bào)不甚如意而大跌，進(jìn)一步擴(kuò)散至科技與社交網(wǎng)絡(luò)板塊。美國(guó)三大指數(shù)大幅度下跌，其中以納斯達(dá)克綜合指數(shù)跌幅最為明顯。受美股大跌與英國(guó)央行的加息決定影響，本周后期歐股主要指數(shù)亦全線下跌。

港股虎年首個(gè)交易日大漲。2月4日，港股虎年首個(gè)交易日大漲，恒指高開(kāi)高走，收漲3.24%。其中權(quán)重股整體漲幅較大，阿里巴巴上漲5.65%，招商銀行上漲3.24%，美團(tuán)上漲3.28%，中國(guó)平安上漲4.6%，比亞迪上漲7.05%，百度上漲5.98%。板塊方面，汽車、非必需消費(fèi)股、金融股領(lǐng)漲。理想汽車漲12.58%，小鵬汽車漲11.21%，比亞迪股份漲7.05%。

5.2 國(guó)內(nèi)：出游人數(shù)持續(xù)恢復(fù)，春節(jié)票房表現(xiàn)亮眼

● 假期出游人數(shù)逐漸恢復(fù)

截至2022年2月4日，春節(jié)期間平均每日運(yùn)輸1458萬(wàn)人與2021年基本持平，全國(guó)旅游日均接待人數(shù)則進(jìn)一步回升，2月1日至3日全國(guó)旅游接待人數(shù)1.73億人次，按可比口徑恢復(fù)至2019年春節(jié)假日同期的71.5%。在長(zhǎng)期的抗疫成果以及嚴(yán)格管控下，春節(jié)假期交通運(yùn)輸與旅游行業(yè)正逐漸恢復(fù)。

● 春節(jié)檔票房表現(xiàn)亮眼

2022年大年初一電影票房突破15億元，位居位列中國(guó)影史單日票房第二，總場(chǎng)次53.56萬(wàn)創(chuàng)中國(guó)影史單日?qǐng)龃渭o(jì)錄。但后續(xù)票房增長(zhǎng)略遜于2021年，截至大年初四，累計(jì)票房較2021年下降超10億元。值得注意的是，2022年春節(jié)檔平均票價(jià)創(chuàng)新高，達(dá)到54.4元。

● 1月制造業(yè)PMI下降

1月制造業(yè)PMI下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，需求端內(nèi)需下降，外需榮枯線下回升。新訂單較12月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)至49.3%，新出口訂單回升0.3個(gè)百分點(diǎn)至48.4%，新訂單和庫(kù)存指標(biāo)衡量的供需缺口小幅回升。1月供給擴(kuò)張放緩，需求不足的壓力仍在，價(jià)格明顯回升，整體經(jīng)濟(jì)活躍度有所下降。

● 統(tǒng)計(jì)局：新的一年要穩(wěn)字當(dāng)頭

2月1日國(guó)家統(tǒng)計(jì)局局長(zhǎng)發(fā)表署名文章《國(guó)民經(jīng)濟(jì)量增質(zhì)升“十四五”實(shí)現(xiàn)良好開(kāi)局》，強(qiáng)調(diào)要穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，攻堅(jiān)克難行穩(wěn)致遠(yuǎn)。文章中指出，要積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策。針對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，要以實(shí)際行動(dòng)貫徹黨的路線方針政策，落實(shí)穩(wěn)健有效的宏觀政策，慎重出臺(tái)有收縮效應(yīng)的政策，政策發(fā)力適當(dāng)靠前。加強(qiáng)財(cái)政政策和貨幣政策協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)，做好跨周期和逆周期調(diào)控有機(jī)結(jié)合，抓好常態(tài)化疫情防控。

● 支持房地產(chǎn)多樣化并購(gòu)融資

自《關(guān)于做好重點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)處置項(xiàng)目并購(gòu)金融服務(wù)的通知》發(fā)布以來(lái)，已有浦發(fā)銀行、招商銀行、廣發(fā)銀行等多家銀行表態(tài)將提供房地產(chǎn)并購(gòu)融資支持，方式包括并購(gòu)主題債券、并購(gòu)貸款、并購(gòu)基金、資產(chǎn)證券化等，預(yù)計(jì)合計(jì)提供并購(gòu)融資支持超300億元。

1月21日，浦發(fā)銀行簿記發(fā)行房地產(chǎn)項(xiàng)目并購(gòu)主題債券(22浦發(fā)銀行02)，債券規(guī)模為50億元，期限為3年。1月25日，華潤(rùn)置地及所屬萬(wàn)象生活分別與招商銀行在深圳簽署《并購(gòu)融資戰(zhàn)略合作協(xié)議》。隨著銀行多元化并購(gòu)融資的不斷支持，并購(gòu)項(xiàng)目將持續(xù)增加。這不僅利好出險(xiǎn)房企資產(chǎn)的盤活、優(yōu)質(zhì)合作方的引入，同時(shí)利于項(xiàng)目后續(xù)融資銷售，降低房市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。隨著融資端發(fā)力，房企合理融資需求將會(huì)逐漸得到滿足。

5.3。 海外：英國(guó)央行上調(diào)基準(zhǔn)利率，歐元區(qū)一月CPI再創(chuàng)新高

● 英國(guó)央行上調(diào)基準(zhǔn)利率

英國(guó)央行將基準(zhǔn)利率上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)至0.50%，符合市場(chǎng)預(yù)期，投票比例為5-4；1月利率決議中，加息-不變-降息投票比例為9-0-0,2021年12月為8-1-0。歐洲央行維持三大主要利率不變。由于英國(guó)通脹飆升及其持續(xù)性超出預(yù)期，英國(guó)央行成為第一家開(kāi)始抗擊通脹的主要央行。為了控制通脹在預(yù)期之內(nèi)，這是英國(guó)第二次加息。由于市場(chǎng)此前已有較為充分的預(yù)期，總體對(duì)英國(guó)股指沖擊有限。

● 國(guó)際煤炭?jī)r(jià)格進(jìn)一步上行

全球煤炭?jī)r(jià)格大幅上漲，逼近2021年10月創(chuàng)下的紀(jì)錄高點(diǎn)，1月27日基準(zhǔn)的紐卡斯?fàn)柮禾恐笖?shù)升至每噸262美元。俄烏局勢(shì)緊張以及歐佩克+增產(chǎn)有限加劇全球?qū)δ茉磫?wèn)題的焦慮情緒。

● 歐元區(qū)一月CPI再創(chuàng)新高

歐元區(qū)1月CPI同比增長(zhǎng)5.1%，再創(chuàng)歷史新高，預(yù)期增長(zhǎng)4.4%，前值增長(zhǎng)5%。歐元區(qū)1月CPI環(huán)比增長(zhǎng)0.3%，預(yù)期下降0.4%，前值增長(zhǎng)0.4%。其中，剔除食品和能源后的通脹率降至2.5%，而同時(shí)剔除煙酒產(chǎn)品的狹義指標(biāo)降至2.3%，仍高于預(yù)期，加劇了市場(chǎng)對(duì)歐洲央行通脹暫時(shí)論的懷疑，對(duì)通脹可能面臨上行風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂進(jìn)一步加深。

● Meta股價(jià)大跌

受Facebook母公司Meta季度利潤(rùn)低于預(yù)期，其股價(jià)本周四大跌26.39%。包括twitter在內(nèi)的社交網(wǎng)絡(luò)板塊公司亦受到牽連，美國(guó)科技板塊受到?jīng)_擊。Mate利潤(rùn)不及預(yù)期主要受包括蘋果隱私政策、廣告環(huán)境變化等多因素影響。其中“元宇宙”業(yè)務(wù)巨額虧損，反映其作為新概念定義與發(fā)展前景尚不明朗。

五維數(shù)據(jù)全景圖

（文章來(lái)源：陳顯順策略研究）