在這篇文章中，a）我將非常簡要地解釋我認(rèn)為的決定通脹、利率、市場價格和經(jīng)濟(jì)增長率的“經(jīng)濟(jì)機(jī)器”是如何工作的；b）與你一起將當(dāng)前的情況應(yīng)用到該“機(jī)器”中，以預(yù)測未來。

工作原理

(資料圖)

從長遠(yuǎn)來看，生活水平的提高是因為人們想出了讓每天的工作價值更大的方法。我們稱之為生產(chǎn)力。

之所以圍繞這一發(fā)展趨勢會有上下起伏，是因為存在推動利率、其他市場、經(jīng)濟(jì)增長和通脹的貨幣周期和信貸周期。

在所有條件都相同的情況下，當(dāng)貨幣和信貸增長強(qiáng)勁時，需求和經(jīng)濟(jì)增長也會變得強(qiáng)勁，同時失業(yè)率會下降，而這些都會導(dǎo)致更高的通脹。反之亦然。

大多數(shù)人都同意——最重要的是，決定儲備貨幣國家可用貨幣和信貸數(shù)量的央行行長認(rèn)為——只要不產(chǎn)生不良通脹，經(jīng)濟(jì)增長率最高、失業(yè)率最低的國家就是好的。

什么樣的通脹率是人們不希望出現(xiàn)的？

答案是會對生產(chǎn)力產(chǎn)生不良影響的，大多數(shù)人以及央行都認(rèn)為這個水平大約是在2%。

因此，大多數(shù)人和大多數(shù)央行都希望，一方面能保持強(qiáng)勁增長和低失業(yè)率，另一方面把通脹率控制在一個理想水平。

由于強(qiáng)勁增長和低失業(yè)率會加速通脹，所以央行在權(quán)衡通脹與增長時，會傾向于解決影響更大的那個問題，同時改變貨幣政策將另一個問題代價最小化。

換句話說，當(dāng)通脹率很高（超過2%）時，他們將收緊貨幣政策，通過削弱經(jīng)濟(jì)使其下降。利率越高，他們就越收緊。

這是之后一切變化的起點(diǎn)。整個過程從通脹開始，然后是利率，然后是其他市場，然后是經(jīng)濟(jì)。

首先是通脹。

由于任何東西的價格等于所花費(fèi)的貨幣和信貸金額除以出售的數(shù)量，因此價格的變化，即通脹等于花費(fèi)在商品和服務(wù)上的貨幣金額和信貸金額的變化，除以出售的商品和服務(wù)數(shù)量的變化。

這主要取決于貨幣和信貸的數(shù)量以及央行提供的利率水平，但也會受到可用商品和服務(wù)供給的影響，例如供給中斷。

然后是利率。

央行決定了可用于消費(fèi)的貨幣和信貸數(shù)量。他們通過設(shè)定利率，印刷貨幣來買賣債務(wù)資產(chǎn)，比如量化寬松和量化緊縮。相較于通脹率，實際利率具有很大的影響。

然后是其他市場。

利率相較于通脹的上升，會導(dǎo)致股票、類股票市場以及大多數(shù)生息資產(chǎn)價格的下跌，因為：a）其對收入的負(fù)面影響；b）資產(chǎn)價格需要下跌以提供競爭性回報，即“現(xiàn)值效應(yīng)”；c）可用于購買這些投資資產(chǎn)的貨幣和信貸較少。

此外，因為投資者知道這些事情的發(fā)生會減緩收益的增長，這也會反映在投資資產(chǎn)的價格上，從而影響經(jīng)濟(jì)。

然后是經(jīng)濟(jì)。

當(dāng)央行創(chuàng)造出相較于通脹率的低利率時，以及可以提供大量信貸時，他們鼓勵a）借款和支出；b）投資者出售債務(wù)資產(chǎn)（如債券）和購買可對沖通脹的資產(chǎn)，這加速了經(jīng)濟(jì)增長并提高了通脹（特別是當(dāng)商品和服務(wù)的數(shù)量幾乎沒有能力增加時）。

反之亦然，當(dāng)他們的利率相較于通脹較高，以及貨幣和信貸供應(yīng)緊張時，他們會產(chǎn)生相反的效果。

這些問題的解決將在最可容忍的水平附近，如果有一件事情是不可容忍的，例如通脹率過高、經(jīng)濟(jì)增長太弱等，央行專家將針對這一點(diǎn)進(jìn)行改變，其他方面也都會改變。

代入目前的情形來看

現(xiàn)在，來看下前文所述對于通脹、利率、市場和經(jīng)濟(jì)意味著什么。

從通脹率開始，你的估計代表著你對未來的預(yù)期。

目前，市場預(yù)測美國未來10年的通脹率為2.6%。我預(yù)測通脹率的長期水平將維持在4.5%~5%之間。如果受到經(jīng)濟(jì)沖擊（例如，歐洲和亞洲的經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)爭惡化，或更多的干旱和洪水），這個數(shù)字會顯著升高。

在短期內(nèi)，我預(yù)計隨著一些事件（例如能源）負(fù)面影響的消退，通脹將略有下降，中期將回升至4.5%~5%。

接下來，我們需要估計的是利率在何等程度上與通脹相關(guān)。

市場預(yù)計接下來10年的折現(xiàn)率為1%，與長期的實際收益率相比，再考慮到近期適度的高收益率，這是一個相當(dāng)?shù)偷恼鎸嵤找媛省?/p>

根據(jù)未償還債務(wù)資產(chǎn)和負(fù)債數(shù)量、債務(wù)人償債成本以及債權(quán)人實際回報來看，我猜測實際利率會在0%~1%之間。

這個水平對于債務(wù)人來說，是一個可以忍受的高位；對于債權(quán)人來說，也是一個可以忍受的低位。

將通脹估計值和實際利率估計值放在一起，將得到債券的預(yù)期收益率。如果你想估計短期利率，那么要首先確定收益率曲線。

我的觀點(diǎn)是，除非經(jīng)濟(jì)遭受了不可接受的負(fù)面影響，否則收益率曲線將相對平坦。

根據(jù)我對通脹和實際收益率的猜測，我認(rèn)為長期和短期利率都在4.5%~6%之間。我猜測美聯(lián)儲不會輕易地越過這個區(qū)間，因為6%對債務(wù)人、市場和經(jīng)濟(jì)來說是不愿接受的壞消息。

雖然利率和信貸可獲量會受到上述因素的影響，但同時也會存在由借貸量引起的利率的供求效應(yīng)。

例如，美國政府將不得不出售大量債務(wù)來彌補(bǔ)赤字（今年GDP的4%~5%），而美聯(lián)儲也將大量出售并放開約4%的GDP。

所以問題是，匹配這么大的供應(yīng)量（占GDP的8%~9%）的需求將來自哪里，或者利率必須提高多少才能減少私營部門的信貸需求以平衡供需。

我認(rèn)為利率將不得不大幅上升（接近4.5%~6%范圍的高端），并且私人信貸大幅下降。這會使得私營部門信貸增長放緩，從而導(dǎo)致私營部門支出下降，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下滑。

現(xiàn)在，我們可以估計利率上升對市場價格和經(jīng)濟(jì)增長意味著什么。

利率上升將對資產(chǎn)價格有兩種負(fù)面影響：1）現(xiàn)金流的折現(xiàn)價值；2）經(jīng)濟(jì)疲軟導(dǎo)致的資產(chǎn)收入下降。

根據(jù)現(xiàn)值折現(xiàn)效應(yīng)，我估計如果利率從現(xiàn)在的水平上升到4.5%左右，將對股票價格產(chǎn)生約20%的負(fù)面影響，而收入下降將會對股價產(chǎn)生約10%的負(fù)面影響。

現(xiàn)在，我們可以估計市場下跌對經(jīng)濟(jì)意味著什么，即“財富效應(yīng)”。

當(dāng)虧錢時，人們會變得謹(jǐn)慎，放貸人在給他們貸款時也會更加謹(jǐn)慎，所以他們的支出會減少。

我的猜測是，會出現(xiàn)一次明顯的經(jīng)濟(jì)收縮，但需要一段時間才能發(fā)生，因為現(xiàn)金水平和財富水平現(xiàn)在相對較高，它們可以用以支撐支出，直到彈盡糧絕。

我們現(xiàn)在看到了這種情況的發(fā)生。例如，盡管我們看到利率和依賴債務(wù)的板塊（如住房）顯著減弱，但我們?nèi)匀荒芸吹揭粋€相對強(qiáng)勁的消費(fèi)支出和就業(yè)情況。

在我看來，結(jié)果是，通脹率將遠(yuǎn)高于人們和美聯(lián)儲的預(yù)期（而同比通脹率將下降），利率將上升，市場的其他板塊將走弱，經(jīng)濟(jì)將弱于預(yù)期，這還沒有考慮到內(nèi)部和外部沖突的惡化趨勢及其影響。

（作者系橋水基金創(chuàng)始人）

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